中秋月饼销售不及预期致3Q收入小幅下滑。2016年中秋节受市场宏观环境影响,造成公司月饼销售收入及盈利未达预期,较上年同期有所下降,但下降幅度较小,3Q公司营收下滑1.15%。3Q毛利率48.46%,同比下滑3.50pct。上半年下滑明显(-24%)的乳制品业务3Q有企稳迹象。
   
销售费用率增加使得利润端承压。3Q公司销售费用率上升3.59pct至27.84%,上升比较明显,而管理费用率也略微提高0.65pct至8.23%。费用上升叠加毛利率下降使得利润率明显下降,公司3Q净利率13.21%,同比下滑4.71pct。
   
收购西域春项目将打造乳品巨头,公司外延值得期待。1)公司于15年底获批参与呼图壁种牛场改制,该牛场目前饲养奶牛2.5万头,旗下西域春为新疆第二大乳制品品牌,利润规模超6000万。上游种牛场能够提供优质奶源,下游西域春酸奶能和麦趣尔常温奶互补,双方形成明显协同优势;2)烘焙连锁业务方面,公司收购新美心后对后者进行整合,效益提升明显,未来公司有望继续在江浙和华北地区进行烘焙连锁的产业整合。
   
盈利预测与投资建议:不考虑收购西域春并表影响,我们预计2016-18年净利润分别0.68/0.77/0.88亿元,EPS分别为0.63/0.71/0.81元,对应95/84/73xPE。公司乳品业务和烘焙连锁业务均处于产业整合的启动期,公司发展思路清晰,执行力强,我们认为公司有望在双主业上均实现突破,维持“增持”评级。
   
风险提示:收购整合不及预期,食品安全问题